1

 
 

unesp  UNIVERSIDADE ESTADUAL PAULISTA 
                                                  “JÚLIO DE MESQUITA FILHO” 

                           Faculdade de Ciências e Letras 
                            Campus de Araraquara - SP 

 
 

SILVANA GONÇALVES DOS REIS 
 
 
 

POLÍTICA FISCAL E RESTRIÇÕES 

TRIBUTÁRIAS – ASPECTOS PRÁTICOS DOS 

EFEITOS RESTRITIVOS TRIBUTÁRIOS SOBRE 

A ATIVIDADE ECONÔMICA 
 
 
 
 
 

 
 
 
 
 
 
 
 

ARARAQUARA – S.P. 
2010 



 
 

 

2

 
 

 
           

SILVANA GONÇALVES DOS REIS 
 
 
 
 
 
 

POLÍTICA FISCAL E RESTRIÇÕES 

TRIBUTÁRIAS – ASPECTOS PRÁTICOS 

DOS EFEITOS RESTRITIVOS 

TRIBUTÁRIOS SOBRE A ATIVIDADE 

ECONÔMICA  
 
 
 
 

Dissertação de Mestrado apresentada ao Programa de Pós-

Graduação em Ciências Econômicas da Faculdade de Ciências e 

Letras–Unesp/Araraquara, como requisito para obtenção do 

título de Mestre em Ciências Econômicas. 

 
 
Orientador: Prof. Dr. Elton Eustáquio Casagrande 

 
 
 
 

 
  
 
 
 
 
 

ARARAQUARA – S.P. 
2010 

 



 
 

 

3

 
 

SILVANA GONÇALVES DOS REIS 
 
 
 

POLÍTICA FISCAL E RESTRIÇÕES 
TRIBUTÁRIAS – ASPECTOS PRÁTICOS 

DOS EFEITOS RESTRITIVOS 
TRIBUTÁRIOS SOBRE A ATIVIDADE 

ECONÔMICA  
 
 

Dissertação de Mestrado apresentada ao Programa de Pós-

Graduação em Ciências Econômicas da Faculdade de Ciências e 

Letras–Unesp/Araraquara, como requisito para obtenção do 

título de Mestre em Ciências Econômicas. 

 
 

         Orientador: Prof. Dr. Elton Eustáquio Casagrande 
 
 

Data da defesa: 02/08/2010  
 
 
MEMBROS COMPONENTES DA BANCA EXAMINADORA:  
 
 
_____________________________________________________  
Presidente e Orientador: Prof. Dr. Elton Eustáquio Casagrande  
Fclar – UNESP  
 
 
_____________________________________________________  
Membro Titular: Prof. Dr. Fernando Ferrari Filho  
Departamento de Economia - UFRGS 
UFRGS 
UFRGS 
_____________________________________________________  
Membro Titular: Prof. Dr. Mário Augusto Bertella 
Fclar – UNESP  
 
 
Local: Universidade Estadual Paulista  
Faculdade de Ciências e Letras  
UNESP – Campus de Araraquara  
 
 



 
 

 

4

 
 

AGRADECIMENTOS 
 
 

Agradeço a Deus, por tudo de bom que tem acontecido em minha vida. 

Aos meus pais, Inês e José Carlos, por toda paciência, apoio e confiança que 

depositaram sobre mim, pois essa fase da vida é árdua, demanda tempo e é fundamental a 

presença da família.   

À minha irmã, Andréia, que sempre esteve presente em minhas decisões me ouvindo e 

aconselhando, irmã obrigada por tudo! É claro que não posso deixar de agradecer meu 

cunhado, Elcio. 

Ao meu irmão Paulo Henrique. 

À minha tia Lina e tia Augusta, as quais sempre estiveram presentes durante toda a 

minha a vida, seja com uma palavra amiga e sincera e/ou dura, ou até mesmo em aspecto 

material, tias obrigada! 

Ao meu orientador, Prof. Dr. Elton, pela contribuição, incentivo, dedicação, paciência 

- pelas horas que ficamos debatendo sobre o tema -, o qual sem sua orientação essa pesquisa 

não teria sido concluída, obrigada! 

Aos meus amigos, e colegas do curso de mestrado.  

Aos professores do curso de mestrado em economia da FCLAR/Unesp, pela 

contribuição de suas aulas. 

Aos membros da banca do exame de qualificação. 

As pessoas querida que me estenderam a mão no momento difícil que atravessei, seja 

por um conselho ou uma palavra dura e/ou amiga. 

A minha prima Alexandra pela amizade, e auxílio à leitura da dissertação. Aos meus 

primos Fernando e Fabiano, pela força e incentivo que me deram durante o curso. 

Aos meus familiares, tias, tios, primos, primas, etc. de uma forma geral, já que a 

família é grande, e poderei acabar esquecendo alguém caso tenho que agradecer um por um. 

Obrigada a todos vocês!!! 

Enfim, obrigada a todos por tudo!!! 

   
  
  
  
 
 
 

 



 
 

 

5

 
 

RESUMO 
 
 A presente pesquisa tem por objetivo analisar os efeitos do ajuste fiscal na economia 

brasileira no período de 1994 a 2008 sobre a cadeia produtiva. Procura-se descrever os efeitos 

restritivos deste ajuste fiscal a partir da inadequada coordenação da política fiscal e monetária. 

A política fiscal tornou-se subordinada à monetária, exigindo robustos superávits primários 

atrelados à ascendente e excessiva carga tributária. O orçamento, no entanto, permaneceu 

registrando déficit nominal. A maior parte das despesas públicas corresponde às despesas 

financeiras (juros e encargos da dívida). 

A política econômica e as medidas macroeconômicas tomadas no âmbito do ajuste 

fiscal no período que se trata provocaram a queda do multiplicador de gastos que, por sua vez, 

inibiu a geração de emprego, renda e consumo. 

A reflexão sobre a mensuração da carga tributária permite desenvolver uma análise 

crítica e descritiva do ajuste fiscal num contexto de dominância monetária e estabelecer o 

vínculo entre as decisões do governo, nas matérias fiscal e monetária, com o setor produtivo. 

Conseqüentemente, isso repercutiu sobre o nível de investimento e de reinvestimento na 

economia.  

 

 

Palavras-chave: Política fiscal; política monetária; ajuste fiscal; política tributária; 

investimento público e privado; setor produtivo. 

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 



 
 

 

6

 
 

ABSTRACT 
 

 

 This research aims to examine the effects of fiscal adjustment in the Brazilian  

economy during the period 1994 to 2008 on the chain. It seeks to describe the restrictive 

effects of fiscal adjustment from the inadequate coordination of monetary and fiscal policy. 

Fiscal policy has become subject to monetary policy, requiring robust primary surpluses and 

tied up the excessive tax burden. The budget, however, remained recording nominal deficit. 

Most public expenditure meets the financial expenses (interest and debt charges). 

 The economic policy and the macroeconomic measures taken in the context of fiscal 

adjustment in the period that this precipitated the collapse multiplier of expenses that, in turn, 

inhibited the generation of employment, income and consumption. 

 The discussion on the measurement of tax burden can develop a descriptive and 

critical analysis of fiscal adjustment in a context of monetary dominance and establish a link 

between the government decisions in matters fiscal and monetary policy, with the productive 

sector. Consequently, this impacted on the level of investment and reinvestment in the 

economy. 

 

 

 Keywords: Fiscal policy, monetary policy, fiscal adjustment, tax policy, public investment 

and private productive sector. 

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 



 
 

 

7

 
 

LISTA DE GRÁFICOS 
 

 

Gráfico 1 - Taxa de juros nominal – Selic - acumulado no mês anualizada.............................37 

Gráfico 2 - Necessidade de financiamento do setor público*...................................................40 

Gráfico 3 - Relação da dívida pública/PIB...............................................................................41 

Gráfico 4 - Dívida Pública Mobiliária Federal Interna-DPMFi (R$ bilhões)...........................41 

Gráfico 5 - Composição da DPMFi por indexador entre 1995 a 1998*...................................44 

Gráfico 6 - Títulos públicos federais em poder do mercado 1995-1999 (em R$ de 

milhões).....................................................................................................................................45 

Gráfico 7 - Composição da DPMFi por indexador entre 1999 a 2008*...................................47 

Gráfico 8 - Relação da taxa de juros (Selic anualizada) com títulos prefixados (1999 a 

2008).........................................................................................................................................48 

Gráfico 9 - Carga Tributária bruta brasileira ( % do PIB)........................................................49 

Gráfico 10 - Títulos públicos federais em poder do mercado 2000-2008 (em R$ de 

milhões).....................................................................................................................................52 

Gráfico 11 - Prazo Médio da Dívida Pública em poder do mercado (em anos).......................53 

Gráfico 12 - Curva de Laffer....................................................................................................71 

Gráfico 13 - Taxa de investimento público no Brasil (% do PIB)1/..........................................78 

 

 

 

 

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 



 
 

 

8

 
 

LISTA DE TABELAS 
 
 
Tabela 1 - Composição da DPMFi - Títulos públicos em poder do mercado em R$ de bilhões ( 

% do montante) por indexador..................................................................................................43 

Tabela 2 - Consolidação das contas públicas do Brasil por função (2002 a 2008)*.................75 

Tabela 3 - Evolução das alíquotas do IPMF/CMPF.................................................................82 

Tabela 4 - Receita Tributária por Tributo e Competência no Brasil – 1995 a 2000 - % do 

PIB............................................................................................................................................83 

Tabela 5 - Receita Tributária por Base de Incidência – 2004 a 2008 (% do PIB)....................84 

Tabela 6 - Receita Tributária por Tributo e Competência no Brasil – 2001 a 2008 - % do  

PIB............................................................................................................................................88 

Tabela 7 - Arrecadação das receitas federais – período de janeiro a dezembro de 2000 a 2003 

– a preços correntes*.................................................................................................................89 

Tabela 8 - Descrição da arrecadação do IRPJ de 2000 a 2008 – a preços correntes*..............91 

Tabela 9 - Descrição da arrecadação dos rendimentos de capitais 2000 a 2008 – a preços 

correntes*..................................................................................................................................91 

Tabela 10 - Discriminação das medidas instauradas sobre a Cofins e o seu reflexo sobre a 

arrecadação – a preços correntes...............................................................................................91 

Tabela 11 - Relação da arrecadação do IPI - Bebidas de 2004 a 2005 – a preços 

correntes*..................................................................................................................................96 

Tabela 12 - Arrecadação das receitas federais – período de janeiro a dezembro de 2004 a 2008 

– a preços correntes*.................................................................................................................98 

Tabela 13 - Arrecadação de dezembro de 2007 e 2008 – a preços correntes*.......................104 

 

 

 

 

 

 

 
 

 
 
 
 



 
 

 

9

 
 

LISTA DE QUADROS 
 

Quadro 1 - Descrição dos principais aspectos da Lei Camata I, II e Lei de Responsabilidade 

Fiscal.........................................................................................................................................60 

Quadro 2 - Regras, sanções e exceções - Países da OCDE.......................................................61 

Quadro 3 - Regras, sanções e exceções - Países da América Latina.........................................65 

Quadro 4 - Incentivos fiscais....................................................................................................80 

Quadro 5 - As principais alterações na legislação tributária e seus reflexos na arrecadação de 

2004...........................................................................................................................................92 

Quadro 6 - MP nº252: mudança tributária e áreas beneficiadas...............................................94 

Quadro 7 - As principais alterações na legislação tributária e seus reflexos na arrecadação de 

2005* - 2007...........................................................................................................................102 

Quadro 8 - As desonerações tributárias em 2008 e as estimativas na arrecadação em 

2009.........................................................................................................................................105 

 

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 



 
 

 

10

 
 

LISTA DE SIGLA 

 

BACEN – Banco Central do Brasil 

CIDE – Contribuição de Intervenção no Domínio Econômico 

COFINS – Contribuição para o Financiamento da Seguridade Social 

COPOM - Conselho Monetário Nacional 

CPMF – Contribuição Provisória sobre Movimentação Financeira 

CSLL – Contribuição Social sobre o Lucro Líquido 

CPSS - Contribuição para o Plano de Seguridade Social do Servidor   

CTB – Carga Tributária Brasileira Bruta 

DPMFI - Dívida Pública Mobiliária Federal Interna 

DRU - Desvinculação de Receita da União 

FEF - Fundo de Estabilização Fiscal 

FGTS – Fundo de Garantia de Tempo de Serviço 

FMI – Fundo Monetário Internacional 

FSE - Fundo Social de Emergência 

GRU - Guia de Recolhimento da União  

IBGE – Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística 

ICMS – Imposto sobre Circulação de Mercadorias e Serviços 

II - Imposto de Importação 

IGP – Índice Geral de Preço 

IOF - Imposto sobre Operações Financeiras 

IPCA - Índice Nacional de Preços do Consumidor Amp 

IPI – Imposto sobre Produtos Industrializados 

IPMF - Imposto Provisório sobre Movimentação Financeira 

IRPF – Imposto de Renda Pessoas Físicas 

IRPJ – Imposto de Renda Pessoas Jurídicas 

IRRF – Imposto de Renda Retido na Fonte 

ISS – Imposto sobre Serviços 

ITR - Imposto Territorial Urbano 

LBC - Letras do Banco Central 

LDO - Lei de Diretrizes Orçamentárias 

LFT - Letras Financeiras do Tesouro 

LOA - Lei Orçamentária Anual 



 
 

 

11

 
 

LRF – Lei de Responsabilidade Fiscal 

MPs – Medida Provisórias 

NTN - Notas do Tesouro Nacional 

OCDE – Organização para a Cooperação e o Desenvolvimento Econômico 

PAC - Programa de Aceleração do Crescimento 

PASEP – Programa de Formação do Patrimônio do Serviço Público 

PIB – Produto Interno Bruto 

PIS – Programa de Integração Social 

PPI - Projeto Piloto de Investimento 

PPS - Parcerias Público-Privadas 

SELIC – Sistema Especial de Liquidação e Custódia 

SRF – Secretaria de Receita Federal 

STN – Secretaria do Tesouro Nacional 

VAR – Vetor Autoregressivo 

 

 

 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

 
 



 
 

 

12

 
 

SUMÁRIO 

INTRODUÇÃO.......................................................................................................................13 

1. A RELEVÂNCIA DA POLÍTICA FISCAL E MONETÁRIA COMO 

TERMÔMETRO DA ESTABILIZAÇÃO ECONÔMICA.................................................17 

1.1. Análise teórica da política monetária e fiscal na escola keynesiana e pós-

keynesiana.................................................................................................................................17 

1.2. Regras fiscais: uma abordagem teórica..............................................................................25 

1.3. As implicações de seguir uma regra monetária e os reflexos sobre a política fiscal 

(rígida).......................................................................................................................................30 

1.4. Conclusão...........................................................................................................................35 

 

2. POLÍTICA FISCAL E QUADRO FISCAL: EFEITOS COLATERAIS À 

ECONOMIA BRASILEIRA..................................................................................................36 

2.1. Os impactos da política monetária e fiscal sobre a dívida 

pública.......................................................................................................................................36 

2.2. O perfil da indexação dos títulos públicos.........................................................................50 

2.3. Antecedentes da Lei de Responsabilidade Fiscal............................................................. 54 

2.4. A Lei de Responsabilidade Fiscal: alternativas do quadro fiscal.......................................55 

2.4.1. Regras fiscais: arcabouço internacional..........................................................................61 

2.5. Conclusão...........................................................................................................................66 

3.   O IMPACTO DA CARGA TRIBUTÁRIA NA CADEIA PRODUTIVA...................68 

3.1. Curva de Laffer e investimento público na economia brasileira........................................69  

3.2. Relação de investimento privado e o arranjo tributário.....................................................81  

3.2.1. Base de incidência...........................................................................................................84 

3.2.2. Alteração na legislação tributária de 2000-2008.............................................................85 

3.3. Conclusão.........................................................................................................................106 

CONCLUSÃO.......................................................................................................................108

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS................................................................................113 

APÊNDICE............................................................................................................................121 

Quadro 1 - Regras fiscais aplicadas a alguns países desenvolvidos e subdesenvolvidos em 
2008.........................................................................................................................................121 
 



 
 

 

13

 
 

INTRODUÇÃO 
 

A preocupação da função da política fiscal no sistema econômico destacou-se com 

relevância teórica e empírica na principal obra de John M. Keynes, A Teoria Geral do 

Emprego, do Juro e da Moeda (TG), publicada em 1936. Keynes demonstrou que o princípio 

da “Lei de Say”, pela qual a oferta proporciona a demanda, não se sustentava. Assim, a TG 

pôde esclarecer a insustentabilidade das condições de equilíbrio em pleno emprego ao 

explorar, por meio das funções consumo e investimento, o comportamento dos agentes que 

seguiam uma lógica muito diferente daquela que os clássicos haviam proposto. Ao indicar a 

atuação do Estado como ente regulador, instituindo mecanismos e promovendo uma política 

fiscal expansionista que corresponde a um instrumento positivo de intervenção na economia, 

Keynes construiu uma referência para a política econômica e seus instrumentos. 

A relevância da política fiscal ao crescimento e ao desenvolvimento econômico é 

crucial para o desencadeamento do sistema econômico. A função dessa política é considerada 

uma ferramenta essencial ao progresso econômico, tanto na geração de emprego quanto na 

promoção do nível de renda e consumo. As medidas econômicas tomadas no âmbito fiscal 

que tende a esse propósito são consideradas políticas fiscais anticíclicas; as evidências desse 

tipo de política são constatadas nos efeitos positivos que surgem nas economias. A política 

fiscal anticíclica tende a inibir os efeitos devastadores que surgem com uma crise, seja ela 

econômica, cambial, ou financeira, nas economias desenvolvidas ou em desenvolvimento. 

Quanto mais velozes forem as tomadas de decisões dos governantes quanto à propagação 

desses efeitos, maior será o nível de renda, consumo e emprego dos agentes dessas 

economias.  

A partir das referências keynesiana trata-se dos aspectos práticos da política fiscal no 

Brasil e seus efeitos sobre a economia brasileira a partir dos tributos federais. O dispêndio do 

setor público ocupa cerca de 50% do orçamento público com encargos especiais que 

correspondem ao custo da dívida pública bem como ao seu refinanciamento. O instrumento 

utilizado pelo Banco Central com a justificativa de conter o processo inflacionário, a taxa 

básica de juros (Selic), conseqüentemente detém um efeito perverso sobre o endividamento 

público brasileiro. Apesar da taxa ter demonstrado queda nos últimos anos, ainda assim é 

relevante sobre a dívida pública brasileira. A subordinação da política fiscal à monetária 

enquadra a economia brasileira num ambiente desfavorável em prol do crescimento 

econômico. 



 
 

 

14

 
 

Esta dissertação tem por objetivo tratar do comportamento da política fiscal na 

economia brasileira, salientando os resultados fiscais atrelados à taxa de juros e à carga 

tributária elevadas, por um lado, e a submissão à política monetária, por outro. Com isso, 

buscam-se como resultados demonstrar que a política fiscal ficou amarrada ao ajuste fiscal, 

cabendo a essa arrecadar e arrecadar, constantemente, e que os efeitos desse tipo de ajuste 

inibem e restringem a geração de um nível de investimento sustentável condizente com a 

economia brasileira, sufocando o desenvolvimento do setor produtivo. O conceito de regras 

fiscais foi inserido tanto nos países desenvolvidos quanto nos subdesenvolvidos, mas, se as 

regras foram adotadas, por que ainda não se obteve a consolidação fiscal (eliminação do 

déficit nominal)? O que há de errado com esse tipo de ajuste? 

O crescimento da carga tributária saltou de um patamar de 29,74% do PIB, em 1995, 

para 35,8% do PIB, em 2008. Com isso, é possível visualizar a meta do governo em obter 

receitas para sustentar a dívida pública diante da necessidade de geração de superávit 

primário. Essa medida repercutiu explicitamente sobre o nível dos investimentos no setor 

produtivo. A preocupação com os gastos públicos não se resume à desvinculação do lado das 

receitas, pois a necessidade de rever a composição dos tributos e o quanto sua arrecadação 

corresponde à cadeia produtiva permite constatar a restrição desta sobre o investimento e o 

reinvestimento. 

A economia brasileira se classifica num sistema tributário regressivo, e, além disso, 

parte relevante da arrecadação compõe a sustentabilidade da dívida pública, por meio da 

geração de robustos superávits primários. Por um lado, o governo extrai recursos diante da 

elevada carga tributária, por outro, restringe a promoção do crescimento no setor produtivo.  

Diante da constatação do dilema composto entre a política fiscal e o quadro fiscal 

sobre a trajetória da dívida pública, esta pesquisa tem por objetivo discutir e analisar os 

efeitos da carga tributária federal sobre o setor produtivo como resultado da dominância 

monetária. 

Pretende-se discutir a coordenação executada entre a política fiscal e monetária 

durante os anos de 1994 a 2008 e analisar de que forma os tributos federais foram usados para 

financiar os gastos públicos e seus efeitos sobre a cadeia produtiva.  

A presente pesquisa tem com método analisar o cenário econômico da política fiscal e 

monetária na economia brasileira, destacando explicitamente a composição e a contribuição 

dos tributos sobre a cadeia produtiva no período de 1994 a 2008, utilizando a metodologia da 

Secretaria da Receita Federal quanto à descriminação da carga tributária sobre a economia, 

explicitamente a cadeia produtiva. Será analisada a evolução dos tributos federais do 



 
 

 

15

 
 

orçamento fiscal e da seguridade, os quais se classificam em: Imposto de Renda (IR) de 

pessoas físicas, jurídicas e na fonte; Imposto sobre Produtos Industrializados (IPI); Imposto 

sobre Operações Financeiras (IOF); Imposto sobre Comércio Exterior; Contribuição para o 

Financiamento da Seguridade Social (COFINS); Contribuição Social sobre o Lucro Líquido 

(CSLL); Programa de Formação do Patrimônio do Servidor Público (PIS/PASEP); Imposto 

de Importação (II); e Contribuição Provisória sobre Movimentação Financeira (CPMF). A 

mensuração da carga tributária no cenário econômico atual justifica-se pelo sistema ortodoxo 

em que se encontra inserida. Quanto aos instrumentos da política monetária e fiscal, englobará 

dados do Tesouro Nacional, do Banco Central, do Ipeadata e do Ministério da Fazenda. 

A análise tem como característica o embasamento teórico, crítico e descritivo sobre a 

inadequada coordenação da política fiscal e monetária inserida no contexto atual da teoria 

novo-clássica e a conseqüência desta supremacia sobre o setor produtivo. Salienta-se que as 

medidas adotadas por tais políticas correspondem enfaticamente sobre a ascensão da relação 

dívida/PIB. A combinação da taxa de juros elevada (Selic)-robustos superávits primários-

carga tributária excessiva se sustenta devido à submissão da política fiscal à monetária. 

A pesquisa está estruturada em três capítulos, além da introdução e da conclusão. O 

primeiro baseia-se nos aspectos teóricos da política fiscal e monetária aos keynesianos e pós-

keynesianos, descrevendo a importância de uma política fiscal anticíclica; ao mesmo tempo, 

procura relatar os efeitos da política monetária em relação às variáveis reais. A condução da 

política monetária embasada em um sistema ortodoxo que exige uma regra (monetária) 

reflete, numa política fiscal rígida, com o pressuposto de seguir regras fiscais. No entanto, 

esse sistema ortodoxo conduz à desconexão entre as políticas fiscal e monetária. 

O segundo capítulo mostra a condução da política fiscal e monetária ao cenário 

macroeconômico recente quanto à dívida pública. Analisa as medidas adotadas pelas políticas 

monetária e fiscal no período 1994-2008 e a descrição dos aspectos conjunturais do arcabouço 

teórico da LRF quanto às metas fiscais. Este tópico procura descrever a supremacia da política 

monetária na economia brasileira e o regimento ao cumprimento das metas fiscais (robustos 

superávits primários, alta taxa de juros e carga tributária excessiva). 

O terceiro capítulo desenvolve uma análise da sobrecarga dos tributos sobre a esfera 

produtiva da economia baseada na sustentação das metas fiscais. Oferece uma abordagem 

descritiva das medidas provisórias na legislação tributária e seu impacto sobre a economia, 

destacando o efeito que propicia a demanda agregada quando há redução nas alíquotas dos 

tributos. A arrecadação tributária bate novo recorde a cada ano, e esse resultado se deve ao 

ajuste fiscal que exige a geração de receitas para o suprimento dos juros da dívida pública. 



 
 

 

16

 
 

Além desse, uma determinada despesa gerada ordena, em contrapartida, uma receita 

vinculada. Dessa forma, há um esforço relevante do governo em gerar receita e mais receita 

ao ajuste fiscal. No entanto, a maneira como é conduzido esse ajuste fiscal (sistema tributário 

ostensivo e política monetária com alta taxa de juros) direciona a economia num ambiente 

árduo à retomada do crescimento e desenvolvimento econômico de forma sustentável. O 

montante arrecadado é insuficiente para a consolidação das contas públicas, e a função da 

política fiscal é enquadrada pela rigidez em que se encontra inserida. O nível de investimento 

público é insuficiente às reais necessidades que a economia necessita, e, ao setor privado, o 

nível de investimento torna-se ostensivo devido à sobrecarga dos tributos federais e 

cumulativos da cadeia produtiva.  

 
 

  

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



 
 

 

17

 
 

1. A relevância da política fiscal e monetária como termômetro a 

estabilização econômica 

 
O termo estabilização econômica encontra-se sob vários pontos de vistas entre as 

escolas de pensamento econômico quanto à política fiscal e monetária. A questão relevante 

quanto ao desenvolvimento deste tema não é apenas relatar sobre o assunto, mas sim poder 

argumentar frente à inadequada coordenação entre a política fiscal e monetária e suas 

consequências na esfera macroeconômica. 

Na abordagem pós-keynesiana, a política monetária é crucial devido os efeitos que 

proporciona em termos de intervenção e os graus de liberdade que pode proporcionar à 

política fiscal.  

Neste sentido, o presente capítulo analisa os efeitos da inadequada coordenação da 

política fiscal e monetária ao sistema econômico. A discussão salienta a relevância da política 

fiscal na esfera macroeconômica. O capítulo está organizado em quatro seções, além da 

introdução. A primeira consiste na discussão teórica da coordenação da política fiscal e 

monetária na escola keynesiana e pós-keynesiana e mantém uma reflexão em prol de 

encontrar alternativas para obter uma política fiscal anticíclica. A segunda faz uma breve 

abordagem teórica das regras fiscais. A terceira salienta as implicações de seguir a regra 

monetária e seus reflexos na política fiscal (rígida). E, por fim, a última é a conclusão do 

capítulo. 

 

1.1. Análise teórica da política monetária e fiscal na escola keynesiana e pós-keynesiana 

 

 Política monetária e fiscal na escola keynesiana 

 

No contexto macroeconômico, durante os anos 1930 e, posteriormente, no Pós-Guerra, 

questões foram levantadas quanto à posição de uma política fiscal e à forma do 

endividamento público seguido da dívida pública sobre o nível da atividade econômica1. Esse 

processo se tornou um mecanismo utilizado desde então até os dias atuais. No entanto, a 

questão problemática revela pelo manejo dos instrumentos da administração da dívida 
                                                
 
1 Essa forma de endividamento passou a ser alvo de política econômica, não somente dos países industrializados 
mas também aos países em desenvolvimento, como, por exemplo, na economia brasileira em 1964 com a criação 
do Banco Central, a emissão de títulos públicos passou a ser uma ferramenta relevante a política 
macroeconômica desde então.  



 
 

 

18

 
 

pública, como se coaduna a política fiscal e monetária para que se possa obter uma 

estabilização da relação dívida pública/PIB. A importância das respostas quanto à discussão 

estão, em princípio, nas obras de Keynes, pós-keynesianos e, posteriormente, entre os novos-

keynesianos.  

A Teoria Geral do Juro do Emprego e da Moeda (TG) de Keynes se tornou mais 

relevante no período Pós-Guerra quanto à atuação do Estado na economia. Porém, cabe 

enfatizar que, para a teoria de Keynes e dos pós-keynesianos, a política fiscal não significa a 

geração de déficits estruturais2.  

Na visão keynesiana, a política monetária tem efeitos reais sobre a atividade 

econômica, de modo que a alteração nominal na quantidade de moeda tem efeito real, pois a 

mudança nos preços ocorre de forma não contínua. 

Um termo relevante à escola keynesiana quanto ao seguimento da política monetária 

consiste na credibilidade que é capaz de afetar as expectativas dos agentes. 

A teoria keynesiana se caracteriza pela adoção de um déficit fiscal planejado, e o papel 

da dívida pública consiste num mecanismo capaz de contribuir para o crescimento econômico. 

Keynes (1980), no período após a 2ª Guerra Mundial, propôs a idéia de o orçamento público 

ser dividido em duas partes. A primeira seria o orçamento corrente referente às despesas 

decorrentes da máquina pública, e a outra abrangeria os gastos relacionados a projetos de 

investimentos públicos. O autor relata que os recursos quanto à execução destes investimentos 

decorreriam dos resultados esperados da viabilidade da obras.  

Seria importante ainda acrescentar outra interpretação de Gobetti (2008, p.20): “Além 

de rejeitar o aumento indiscriminado do gasto público, Keynes chega a sugerir a geração de 

superávit no orçamento (ou seja, poupança pública positiva) para ser transferido para o 

orçamento de capital”.  

Um dos principais mecanismos no arcabouço keynesiano quanto ao ritmo da atividade 

econômica corresponde ao princípio da demanda efetiva que diz respeito às decisões de 

gastos, principalmente, quanto aos gastos do setor privado em investimentos. Segundo 

Keynes (1980, p.330): 

 
“There are decisions which should be taken now on the control of 
investiment. It should be realised that the forward planning, control and 
timing of public investment is important both in the immediate transitional 
period, in order to restrain and spread out the demands for physical 
reconstruction, and also in the longer period for the stimulation of such 

                                                
 
2 Ver Carvalho (1999); (2008). 



 
 

 

19

 
 

investment. For exemple, it might be decided, in principle, that public 
authorities should prepare and revise annually a five-year plan for their 
future capital words, and this should be reviewed periodically by a central 
body for the purpose of the proper timing of expenditure. Certain 
inducements might be considered to persuade local authorities to keep in 
step with such a plan, e.g by varying the rate of state grants for different 
types of words, according to the period in which they were undertaken”. 

 

Em termos de governança, a construção do orçamento público torna-se a peça chave 

da coordenação entre a política monetária e a fiscal. Além disso, dentro de um conjunto de 

metas fiscais tem a condição de sinalizar com políticas estruturais e anticíclicas.  

Keynes (1980) descreve que os gastos privados ocorrem num ambiente de incerteza, e 

o gasto do governo, nesse aspecto, seria crucial para amenizar e até mesmo corrigir as 

oscilações que ocorrem nos gastos privados. A construção do orçamento é a maior regra, e a 

sinalização com os níveis de endividamento seria a melhor meta a partir das mensurações do 

multiplicador dos gastos. 

Para Keynes (1979, p.39), “(...) the volume of employment directly depends on the 

amount of investment”. No enfoque keynesiano, a política fiscal surgiu em decorrência da 

incerteza, e, como analisamos anteriormente, é importante para amparar o estado de confiança 

dos agentes frente às flutuações que caracterizam o sistema econômico. A teoria keynesiana 

atribui ao Estado um papel anticíclico, sendo que o gasto é utilizado com esse fim, no entanto, 

a política monetária precisa caminhar junto com a fiscal, a qual também influi sobre a taxa de 

juros. Contudo, a administração da dívida pública é de extrema importância neste processo3. 

Diante da obra de Keynes (1973), cabe aponta mais dois tipos de política que tendem a 

propiciar o crescimento à formação de capital que é a política de distribuição de renda e 

monetária. A primeira é decorrente do aumento da propensão marginal a consumir diante da 

distribuição e redistribuição de renda que tende a desencadear o nível de investimento em 

capital nas economias, de uma forma geral. A segunda procura elevar o nível de investimento 

através de uma baixa taxa de juros que Keynes descreve a importância de reduzir a taxa de 

juros em relação à curva de eficiência marginal do capital, evidenciando o pleno emprego. O 

Estado, segundo o autor, deverá atuar no sentido de influenciar o nível da propensão marginal 

a consumir, através da fixação da taxa de juros e da tributação e outras medidas.   

                                                
 
3 Sicsú (2008) desenvolve uma abordagem teórica descrevendo como deveriam ser coordenadas as políticas 
monetárias, fiscais, entre outras, para que se possa caminhar rumo ao crescimento e desenvolvimento 
econômico. 



 
 

 

20

 
 

O gasto público é um instrumento utilizado tanto para diminuir o grau da incerteza 

como para aquecer o ritmo da atividade econômica. Seu volume dependerá do multiplicador e 

do perfil do financiamento deste déficit que, na maioria das vezes, requer a emissão de títulos 

públicos. 

O aspecto macroeconômico se caracteriza pela forma de financiamento do gasto 

público que abrange o aumento da arrecadação e pelo aumento da dívida pública, 

propriamente, e da dívida mobiliária em decorrência das emissões de títulos públicos. 

Keynes (1973) enfatiza que, num ambiente econômico em que e os preços são 

flexíveis, há incerteza quanto ao futuro, e os agentes atuam segundo a teoria da preferência 

pela liquidez, a atuação do governo na economia em detrimento a elevar o nível de 

investimento na economia corresponde, no âmbito keynesiano, a uma atuação de consistência 

à promoção do crescimento econômico4, almejando a geração de emprego e renda. As 

políticas keynesianas atuariam como instrumento estimulando as expectativas dos 

empresários. O efeito das políticas fiscais expansionistas ocorre via multiplicador do 

emprego, base sólida de sustentação de uma política fiscal anticíclica.  

Para tanto, Keynes (1979, p.95):  

 
“Loan expenditure by the government, whether on current or capital account, 
might be brought in as a balancing factor, being increased when private 
expenditure was falling off relatively to costs and decreased when private 
expenditure was increasing if necessary negative, i.e, previous loans being 
repaid”. 

 
Keynes (1973) procura descrever a eficácia do multiplicador das despesas públicas, 

salientando que o Estado deve intervir na economia via elevação de gastos (investimentos 

públicos), redução de impostos ou aumentando as transferências. Segundo o autor, o 

multiplicador de gastos é superior ao multiplicador de impostos, e este último é superior ao de 

transferências. 

                                                
 
4 Segundo Oreiro, Siscú & De Paula (2003, p.131): “A ação das políticas macroeconômicas, em especial da 
política fiscal, deve ser complementar às decisões privadas e deve ser implementada quando os investimentos 
privados são insuficientes. Os gastos públicos não devem ser concorrentes nem substitutos da livre iniciativa 
empreendedora”. 



 
 

 

21

 
 

O conceito de gastos públicos está estritamente relacionado à forma de seu 

financiamento, que, para os teóricos keynesianos, ocorre via aumento da arrecadação 

tributária5 ou aumento da dívida pública, colocação de títulos públicos ao mercado. 

O ônus do financiamento dos gastos públicos sobre a emissão de títulos, para os 

keynesianos, caracteriza-se pela própria recuperação da economia que elevará a arrecadação 

que poderá sustentar os encargos financeiros da dívida adquirida no período anterior. Para os 

keynesianos a dívida pública possui o efeito riqueza (os agentes detentores dos títulos se 

sentem mais ricos e elevam sua propensão marginal a consumir) e o efeito renda (propicia aos 

indivíduos uma maior renda decorrente do pagamento dos juros dos títulos em seu poder). A 

emissão da dívida pública eleva a demanda agregada, influencia as variáveis reais da 

economia, do produto e o nível de emprego, porém, quanto ao processo inflacionário devido à 

emissão de títulos, keynesianos argumentam que este somente ocorre caso a autoridade emita 

títulos no momento em que a economia já esteja em pleno emprego. 

 

Política fiscal e monetária na escola pós-keynesiana 

 

A escola pós-keynesina6 corresponde a um conjunto de autores heterogêneos7 os quais 

partiram da TG e trabalhos de Keynes para elaborar teorias e políticas sobre a estabilidade de 

preços e pleno emprego entre outros temas. Esses autores combinaram a noção de 

expectativas; a não neutralidade da moeda que afeta as variáveis reais no curto e no longo 

prazo e a noção do tempo histórico; a preferência pela liquidez; o problema do pleno emprego 

como ponto central na macroeconomia8; e a articulação entre as políticas; entre outras 

abordagens relevantes.  

Segundo Rotheim (1998, p.168):  

 
                                                
 
5 Cabe lembrar que, de acordo com os escritos de Keynes, os impostos deveriam incidir sobre a renda e o 
patrimônio, e não meramente sobre a produção, como, por exemplo, no Brasil. Desse modo, a resenha sobre o 
pensamento keynesiano necessita ser repensada quanto à economia brasileira. 
6  A escola pós-keynesiana surgiu na década de 70 com o objetivo de resgatar as idéias de Keynes à economia 
monetária, ver Neves (2007).  
7 Cabe lembrar que a teoria pós-keynesiana não pertence ao mainstream da teoria econômica, porém, é de 
extrema relevância às idéias de Keynes, quando faz menção do princípio da instabilidade de uma economia 
monetária e os reflexos desta sobre o contexto econômico. Autores heterogêneos correspondem os keynesianos 
de Cambridge e os keynesianos fundamentalistas. Os de Cambridge, Inglaterra, são compostos pelos N. Kaldor, 
L. Pasinetti e R. Harrod. E os fundamentalistas são representados pelo P. Davidson e H. Minsky. Ver Ferrari-Filho 
(1991). 
8 King (2002); King (2003) resume em sua obra uma coletânea de artigos referentes a uma visão pós-keynesiana. 
Embora essa teoria trate de conceitos macroeconômicos, é importante ressaltar que ela contribuiu com a teoria 
microeconômica. 



 
 

 

22

 
 

“(...) post Keynesians emphasize true uncertainty regarding the future, reject 
rational expectations, regard the ISLM model as artificial and static, call for 
macrofoundations for microeconomics, argue for richer accounts of 
individual economic behaviour, and draw often on Keynes’s own thinking”. 

 

Segundo Hermann (2002), a emissão de título público necessita de um mercado 

financeiro organizado, capaz de gerenciar as operações de troca de títulos de longo e curto 

prazo pelo Banco Central. A autoridade monetária se depara com um trade off envolvido 

nesse processo em que precisa manter um baixo custo de financiamento do governo e ao 

mesmo tempo manter a estabilidade monetária da economia. Nesse caso, a política monetária 

e a política fiscal necessitam caminhar juntas. Hermann (2006, p.10) procura descrever este 

processo de coordenação da política monetária e fiscal. 
 
“Reconhecendo que o déficit público tem como contrapartida a expansão da 
dívida pública e que esta interfere no mercado monetário e, portanto, na taxa 
básica de juros da economia, atribui-se, no enfoque keynesiano, à autoridade 
monetária a função de administrar o “mix” de emissão de moeda e de dívidas 
de diferentes maturidades. O objetivo dessa administração é manter o mais 
baixo possível o custo do financiamento do governo, sem prejuízo da 
estabilidade monetária da economia. A coordenação entre as políticas fiscal 
e monetária torna-se fundamental, já que há um óbvio trade off envolvido 
neste processo”. 

 

A condução da política monetária pode afetar as variáveis reais da economia, seja no 

curto ou no longo prazo. Sicsú (2001) procura relatar a credibilidade da política monetária na 

visão pós-keynesiana, uma vez que a política monetária não deveria agir isolada de outras 

políticas, enfatizando a coordenação da política monetária com outras políticas – pois atos 

isolados repercutem sobre as variáveis econômicas. Na visão pós-keynesiana, a coordenação 

não pode ser sinônima de subordinação. Idem (2001, p.675): 

 
“Monetary policy tools have to be used in coordination with (not 
subordinated to) other policy tools, so as to enhance their credibility and 
increase the probability of achieving their goals. Accordingly, institutional 
arrangements and rules must be established to create a favorable 
environment for the implementation of policies that are, at the same time, 
both flexible and credible”. 

 
 Roman (2004) relata que credibilidade da política monetária abrange a capacidade da 

autoridade monetária de difundir uma visão clara sobre o caminho desejável a ser seguido, 

para que os agentes adotem e tenham elementos suficientes para fazer suposições quanto aos 

movimentos futuros na economia. Por outro lado, a desconfiança quanto às expectativas 

formadas em relação aos rumos da política monetária poderá intrinsecamente comprometer a 



 
 

 

23

 
 

coordenação da política monetária e fiscal, pois o conceito credibilidade está ligado ao de 

reputação. A reputação refere-se às atitudes da autoridade monetária em sua trajetória, 

enquanto a credibilidade depende da crença dos agentes do mercado de que é seguro financiar 

os gastos do governo9. Um aspecto ligado a reputação é a transparência no segmento da 

política monetária.  

Os pós-keynesianos salientam que a autoridade monetária não deve intervir na 

economia por meio de regras, sejam flexíveis ou rígidas, já que essas se encontram num 

ambiente incerto e os resultados desta intervenção afetam a produção e, conseqüentemente, o 

emprego.  

Para tanto, Mollo (2004, p.340): 

 
“(...) a Autoridade Monetária não pode intervir na dinâmica monetária a 
partir de regras, mesmo que flexíveis, porque as regras tornam-se logo 
inadequadas com as mudanças estruturais provocadas pelas impulsões 
monetárias. É preciso então um comportamento de sintonia fina que lhes 
permita perceber a cada momento as necessidades que vão se desenhando na 
economia, de forma a conduzir a política monetária adequadamente”. 

 

Para os pós-keynesianos, a desconexão entre as políticas monetária e fiscal resulta em 

efeito nocivo do lado real da economia. É necessária a coordenação entre as políticas 

monetária, fiscal e cambial. A não neutralidade da moeda é evidenciada, a moeda afeta a 

produção e o nível de emprego, e qualquer política monetária anunciada pelo governo 

seguinte causará impacto no nível de produção e na taxa de desemprego, e não meramente no 

nível de preços, como alegam os novo-clássicos.  

A eficácia da política monetária não limita meramente a estabilização de preços, o 

efeito da moeda tem efeitos reais tanto no curto quanto no longo prazo, e a política monetária 

influencia o nível de emprego e produto. Conforme Libânio (2001, p.15): 

 

“A visão pós-keynesiana oferece um arcabouço analítico que busca 
incorporar alguns elementos essenciais ao funcionamento de uma economia 
capitalista e que são ignorados, ou tratados de forma insatisfatória, pela 
teoria convencional. A discussão sobre credibilidade e gestão da política 
econômica adquire novos contornos sob a perspectiva aqui adotada, a partir 
do reconhecimento da importância de interações entre governo e agentes 
privados, em um ambiente no qual desempenham papel crucial decisões 
tomadas com base em expectativas em relação a um futuro incerto. 
Destacam-se a necessidade de certa flexibilidade na atuação dos policy 
makers, para adaptar a política a conjunturas específicas, e a conveniência de 

                                                
 
9 Para maiores detalhes sobre credibilidade e reputação da política monetária, ver Siscú (1999); (2001). 



 
 

 

24

 
 

anunciar previamente as metas da política econômica, possibilitando aos 
agentes a construção de cenários mais claros sobre o futuro”. 

 

A alternativa de financiar os gastos do governo via aumento da arrecadação se torna 

propícia em épocas de normalidade. Sem situações em que há declínio da atividade 

econômica e ameaça de recessão, o financiamento via tributação torna-se irrelevante, pois a 

arrecadação declinará em função desta. Para Fontana (2009, pg. 596), “(...) the government 

may increase expenditure and reduce taxes whenever the economy is predicted to decline”.  

Devido ao emprego da política fiscal anticíclica, a alternativa sucede na emissão de 

títulos públicos, propriamente dívida pública mobiliária. Assim, a administração da dívida 

pública consiste num trade off envolvido entre política fiscal e monetária.  

Conforme aponta Hermann (2002, p.5) observa que: 

 
“Admitindo-se uma “yield curve” (curva de rendimentos) normal, 
ascendente – taxas de juros crescentes em relação ao prazo dos títulos – o 
esquema ideal de financiamento do governo seria, em princípio, baseado na 
emissão de moeda ou de títulos de curto prazo. Isto, no entanto, envolve o 
risco de inflação, não só pela monetização direta do déficit, mas pelas 
pressões por monetização que uma dívida concentrada no curto prazo 
implica”. 

 
 

Segundo Carvalho (2008, p.19): “Com a receita da colocação dos títulos públicos (e 

dos impostos recolhidos) o governo poderá saldar suas dívidas de curto prazo, recompondo 

sua capacidade para re-iniciar todo o processo caso fosse necessário”.  

Essa reflexão merece, por outro lado, alguma ponderação. O efeito riqueza e o efeito 

renda devem ter a orientação dos tributos para que a ação não se torne propulsora de uma 

prática rentista. O argumento de Keynes é válido para economias que não pratiquem o déficit 

público estrutural e com baixa relação com a expansão da renda. 

Segundo Hermann (2002), a política econômica keynesiana prevaleceu de maneira 

enfática do período Pós-Guerra até os anos 1960 e até mesmo na década de 1970, em alguns 

países como, por exemplo, o Brasil. A partir da década de 1970, destacou as instabilidades 

macroeconômicas as quais correspondiam simultaneamente inflação e desemprego, o que, por 



 
 

 

25

 
 

sua vez, comprometeu a concepção keynesiana, iniciando uma nova fase econômica passando 

da concepção monetarista aos novo-clássicos a qual subscreve até os dias atuais10. 

 

1.2. Regras fiscais: uma abordagem teórica  

 

O processo de ajuste fiscal foi contextualizado às economias desenvolvidas e 

subdesenvolvidas na década de 1980. No Brasil, os acordos firmados com o Fundo Monetário 

Internacional - FMI nesse período resultaram na adoção de regras fiscais que se tornou uma 

ferramenta intrínseca a esse processo. Em 1989, foi realizado um encontro na capital dos 

Estados Unidos, em Washington, o Consenso de Washington, e um conjunto de medidas 

econômicas foram lançadas, explicitamente, para os países em desenvolvimento, os quais 

eram caracterizados por alta inflação e déficit no balanço de pagamentos. Desse modo, o 

conceito de regras fiscais foi sendo intensificado, entre as principais medidas11, cabe destacar 

algumas: disciplina fiscal; reforma tributária; liberalização da taxa de juros; reordenamento 

das estruturas de gasto público. 

 A necessidade de estabelecer regras claras na condução da política fiscal foi sendo 

aprimorada na economia brasileira. As regras fiscais, em grande parte, estão sujeitas à regra 

de ouro, na qual as despesas correntes não podem ultrapassar as despesas de capital. Essa 

regra faz com que a elaboração do orçamento tenda a ser conduzida de forma clara, não 

podendo ocorrer um endividamento para custear as despesas correntes12. 

O ajustamento fiscal no médio prazo tem, em contrapartida, o declínio do déficit 

público, a relação dívida pública/PIB e/ou a ascensão dos tributos. A proposta dessa seção é 

demonstrar que a reflexão do ajustamento fiscal está atrelada ao processo declinante da dívida 

pública, por um lado, e à elevação dos tributos, por outro. Esta última justificativa tende a 

evidenciar efeitos contraditórios sobre o lado real da economia, conforme será 

contextualizado no decorrer da pesquisa13.  

                                                
 
10  A pesquisa não pretende fazer menção às diversas escolas de pensamento econômico, mas sim argumentar 
que o contexto no qual a economia brasileira se encontra inserida (regra monetária) exige em contrapartida uma 
política fiscal rígida, e isso reflete no lado real da economia. 
11 Cabe apontar outras medidas que foram: desregulamentação; privatização; liberalização de investimento 
externo direto; liberalização dos mercados; competitividade da taxa de câmbio. Para maiores detalhes destas, 
consultar Willianson (2004). 
12 Exceto em casos especiais, como, por exemplo, de calamidade pública. 
13 A elevação dos tributos não é contraditória, porém, sua forma de incidência é nociva à realidade de um país 
subdesenvolvido, como o Brasil.  



 
 

 

26

 
 

Alesina & Ardagna (2009) procuram demonstrar que cortes nos tributos são mais 

importantes à expansão da economia do que promover um aumento nos gastos públicos. Para 

o ajustamento fiscal, os cortes nos gastos são muito mais eficazes do que o aumento dos 

tributos para a estabilização do déficit público. Os cortes na taxação e/ou aumento dos gastos 

públicos são considerados efeito riqueza positivo no longo prazo, na visão keynesiana. Os 

agentes antecipam esse corte dos tributos, levando a um aumento da renda pessoal disponível, 

promovendo um acréscimo no consumo e na demanda agregada. Um fator adicional nesse 

processo de ajustamento é a taxa de juros que está atrelada à indexação dos títulos públicos. A 

autoridade monetária tende de ser clara nas informações via o resultado nas expectativas dos 

agentes, assim, promoverá maior credibilidade. A queda da taxa de juros ameniza o custo da 

administração da relação dívida pública/PIB e promove incentivo à extensão do investimento, 

que reflete no aumento do consumo e da demanda agregada. Os autores, apesar de 

enfatizarem que cortes nos tributos são importantes para a diminuição do déficit público do 

governo, reconhecem que não somente cortes nos tributos são importantes para esta redução, 

mas também cortes nos gastos públicos.  

O processo de desajuste foi sendo inserido a vários países desenvolvidos e 

subdesenvolvidos; o pressuposto desse processo é que a diminuição da dívida pública/PIB 

contribuiria para o crescimento do PIB, porém, o efeito dessa medida é nocivo ao contexto 

macroeconômico. A evidência é constatada pela restrição do nível de investimento público em 

que as economias, em sua maioria, ficaram inseridas.  

Alesina et all (2002) procuram demonstrar que os componentes de gastos do 

orçamento do governo influenciam o nível de investimento no setor privado14. O processo de 

ajustamento fiscal consiste na queda de gastos e aumento nos tributos. Os autores mensuram, 

por meio de um estudo, que o aumento dos tributos tende a variar negativamente os 

investimentos. A mudança na política fiscal, o ajuste fiscal, conduziu a um deslocamento na 

estrutura de investimento tanto do setor público quanto do setor privado.  

O processo de ajuste fiscal nas contas públicas subscreveu devido à imposição de 

órgãos internacionais, como, por exemplo, o FMI. O conceito de reformas foi sendo 

conduzido de forma clara na economia brasileira, desde da década de 1980, com destaque 

para os anos 1990. Alesina; Ardagna & Trebbi (2006. p.2) ressaltam que:  

 

                                                
 
14 O estudo de Alesina at all (2002) se restringe aos países da OCDE. 



 
 

 

27

 
 

“The term “reform” generally refers to a major change in policy that goes 
beyond dayto-day policy management. Some reforms are stabilizations; 
others involve structural changes. A stabilization is normally interpreted as a 
major fiscal adjustment that significantly reduces a large budget deficit 
and/or stops a large inflation. Often but not always, large inflations and large 
deficits go together, especially in developing countries. Structural reforms 
may involve liberalization of goods markets, changes in the regulatory 
environment, labor market reforms, or trade liberalizations”. 

 

A estabilização está relacionada com o processo de crise que ocorre no sistema 

econômico, sendo necessárias reformas visando o reordenamento do sistema15. O aumento 

dos tributos na produção possui um efeito negativo e o aumento dos gastos públicos detém um 

efeito positivo. Blanchard & Perotti (2002) estimam um modelo VAR para a economia do 

Estados Unidos para o período Pós-Guerra evidenciando que os choques nos gastos públicos, 

na economia americana Pós-Guerra demonstraram um efeito positivo sobre a produção e que 

o contrário ocorre quando evidencia um choque positivo na tributação. O estudo mostra outro 

resultado, o efeito positivo do gasto público sobre o consumo privado. Para os autores, as 

elevações dos tributos estão fortemente relacionadas ao aumento dos gastos públicos. Ao 

estimar o VAR inserindo a variável de cortes nos tributos, o resultado mostrou que o efeito 

desse corte é pequeno sobre os gastos públicos. O estudo articula os efeitos das variáveis, 

gastos e tributos sobre a produção (demanda agregada) e aponta que o efeito do multiplicador 

dos gastos tende a ser maior que o multiplicador de tributos. Essa é a relação keynesiana em 

que Keynes procura descrever que os gastos do governo são eficazes para elevar a demanda 

agregada. 

As evidências de que o aumento de gastos reflete no período “t + 1” com aumento dos 

tributos foram testadas empiricamente para a economia dos Estados Unidos, no período Pós-

Guerra, com destaque para os anos 1960, os quais corresponderam aos gastos militares. Os 

resultados do estudo evidenciam que o aumento dos gastos do governo conduz ao aumento na 

produção. Uma adicional conclusão do estudo é que os multiplicadores conduzem a efeitos 

diferentes; por exemplo, choques nos gastos afetam positivamente o consumo privado e 

negativamente o investimento privado, porém, segundo os autores, esta conclusão necessita 

de futuras investigações. E essa última conclusão caminha no sentido oposto da visão 

                                                
 
15 Reformas são importantes ao sistema econômico, no entanto, é preciso analisar como são conduzidas as 
variáveis atreladas a essas reformas, neste caso, na economia brasileira, como a política fiscal ficou restrita com 
o ajuste fiscal, pois todo esse aumento de despesa não pode ser gerado sem que haja, em contrapartida, um 
aumento de receita. Esse processo, ajuste fiscal “rígido” enquadrou a economia brasileira num cenário 
regressivo: o desenvolvimento e crescimento de médio e longo prazo se torna insustentável.  



 
 

 

28

 
 

keynesiana, pois o aumento nos gastos do governo tende a promover aumento no nível do 

investimento privado, via efeito de consumo e demanda agregada.  

Segundo a teoria keynesiana, o aumento no gasto público promove um efeito riqueza, 

eleva a renda pessoal disponível e o investimento privado, potencializando a demanda 

agregada. A suposição contrária, de que corte nos gastos do governo tende a promover um 

efeito riqueza, é defendida pela teoria dos novo-clássicos, tendo como ferramenta a 

equivalência ricardiana, na qual, no período “t”, o aumento de gastos refletirá no período “t + 

1” com aumento dos tributos que tende custear a ascensão dos gastos do governo. A renda 

pessoal disponível reduzirá com o aumento do tributo no período “t + 1”, inibindo o efeito 

riqueza do período “t”. Manter o orçamento público em constante equilíbrio não é nocivo à 

economia, porém, é necessário conduzi-lo de forma condizente à estrutura econômica de cada 

país. No Brasil, por exemplo, o ajuste fiscal se tornou peça chave para o cenário 

macroeconômico, no entanto, cabe analisar como são conduzidas as variáveis inseridas neste 

“desajuste”, na relação dívida pública/PIB e na estrutura dos tributos. 

Alesina & Perotti (1997) mensuram que o efeito do aumento de 1% nos tributos causa 

um aumento relativo nos custos de mão-de-obra de aproximadamente 2%, restringindo a 

competitividade das firmas as quais tiveram um maior custo. O estudo tem como variáveis 

dois tipos de cortes. O primeiro é o corte nos gastos primários do governo, que reflete na 

redução das transferências e emprego no setor público; e o segundo tipo de ajuste é o aumento 

de taxas, particularmente sobre a renda das famílias, e o corte nos investimentos públicos. Sob 

o aspecto macroeconômico, o ajuste do tipo 2 obteve piores consequências do que o do tipo 1. 

Os cortes nos gastos públicos têm efeito imediato sobre o nível da produção e emprego e 

renda das famílias, e o efeito de cortes dos investimentos públicos é visto no nível de 

produção a médio e longo prazo. O estudo conclui, ainda, sobre os efeitos macroeconômicos 

do ajustamento fiscal, mostrando que o crescimento econômico é relativamente maior durante 

o processo de ajuste fiscal do que num período ausente do mesmo16. Essa evidência reflete na 

credibilidade da política fiscal sobre as expectativas dos agentes. Os cortes nos tributos 

elevam o consumo, via renda disponível, resultando no efeito riqueza.  

A credibilidade decorrente do ajuste fiscal resulta na queda da taxa de juros e, 

conseqüentemente, no custo da administração da dívida pública. A condução da política fiscal 

de seguir ou não seguir as regras (fiscais) exige a coordenação entre as políticas, para que o 
                                                
 
16 Essa visão necessita de reflexão sob a forma de condução das variáveis que estão inseridas no processo do 
ajuste fiscal. O aumento dos tributos para a cadeia produtiva é nocivo à economia, e os gastos púbicos possuem 
efeito riqueza aos agentes econômicos. 



 
 

 

29

 
 

ajuste fiscal (propriamente, dívida pública) seja crível, promova credibilidade, que refletirá no 

prêmio de risco. A declínio do déficit da relação dívida pública/PIB promove essa 

credibilidade, que tende a gerar maior nível de crescimento econômico. Ela também está 

relacionada com a taxa de juros, já que maior déficit público conduz a aumento do prêmio de 

risco e default da dívida, devido a indexação e taxa de juros.  

Romer & Romer (2007) constatam que o aumento dos tributos detém efeito negativo 

sobre os níveis de consumo, produção e investimento17. A elevação nos tributos é altamente 

contracionista. O trabalho teve a preocupação de demonstrar que a tributação tem, em 

contrapartida, efeito negativo no lado real da economia. Já a promoção de política fiscal 

anticíclica tem impacto positivo sobre o lado real da economia. O aumento dos tributos 

proporcionou um aumento significante na taxa de desemprego. Um choque positivo nos 

tributos contribuiu para que a queda no nível de investimento fosse maior do que no nível de 

consumo (neste caso, os autores procuram descrever o nível de investimento sobre o setor 

privado). As evidências do aumento da taxa dos tributos para reduzir a relação do déficit 

público têm outros impactos, os quais refletem sobre a taxa marginal de juros, a taxa sobre o 

nível de investimento.  

No relatório da OCDE (2002), a evidência da consolidação fiscal não está 

propriamente evidenciada pela adoção de regras. Para o processo de consolidação fiscal, a 

adoção de regras fiscais não é suficiente. O conceito de transparência é crucial para o sucesso 

das regras. Um ambiente ausente de transparência exigirá mais esforços sobre o efetivo 

cumprimento das regras. E os custos serão maiores, em termos reais, para a sociedade. Regras 

fiscais e transparência tendem a estar articuladas no processo de ajuste fiscal, no entanto, a 

adoção de regras fiscais é necessária – mas não suficiente. A consolidação é evidenciada pela 

coordenação das políticas fiscal, monetária e cambial, para que o ajuste fiscal seja consistente.  

A disciplina fiscal está fortemente relacionada ao interesse quanto ao cumprimento das regras 

fiscais. Na década de 1990, os países que tinham o objetivo de fazer parte da União Européia 

seguiram as regras de redução do déficit público. A aplicação de regras, geralmente é inserida 

num contexto de desequilíbrio. As regras são conduzidas ao ajuste fiscal com um grau de 

flexibilidade interligada à transparência. Gavin & Perotti (1997) apontam que, para os países 

da América Latina, a política fical é pró-cíclica. Para os países da OCDE, em sua maioria, a 

                                                
 
17 O estudo de Romer & Romer (2007) tem como objeto avaliar a economia dos Estados Unidos, do período Pós-
Guerra até o ano de 2007. Os cortes dos tributos verificados nesta economia aconteceram nos anos de 1948, 
1964, 1981, 2001 e 2003. Embora o estudo refira-se, especificamente, à economia americana, é importante a 
reflexão sobre os efeitos do corte de tributos como estimuladores do crescimento econômico. 



 
 

 

30

 
 

política fiscal é anticíclica, aumenta os gastos e reduz os tributos na recessão – e o inverso 

ocorre na fase de boom. 

 

1.3. As implicações de seguir uma regra monetária e os reflexos sobre a política fiscal 

(rígida) 

 

O sistema econômico sofre constantes flutuações. A intervenção do governo por meio 

de políticas fiscal e monetária tornou-se fundamental. No entanto, as implicações dessa 

intervenção são verificadas pela rigidez de preços que ocorre no sistema econômico. A 

preocupação de descrever a Curva de Phillips, o trade-off entre inflação e desemprego, 

tornou-se fundamental num contexto no qual os agentes detêm expectativas racionais. A 

abrangência dessa descrição salienta o papel da taxa de juros sobre o lado real da economia18. 

A importância do trade-off da relação entre taxa de juros e taxa de inflação implica 

que a rigidez nominal restringe o equilíbrio, dado que o fator condicionante, as expectativas 

racionais afetam as previsões dos agentes antecipando-as e impactando o nível de emprego. 

Blanchard (2008) procura descrever que fazer menção da política monetária com o 

intuito de manter a taxa de inflação constante dependerá dos choques que ocorrerem no nível 

de produção e como a economia reagirá a estes choques. 

A antecipação dada pelas expectativas racionais implicará numa maior regra da 

política monetária, via instrumental taxa de juros, para controlar a inflação. Assim, a Curva de 

Phillips pode ser explicada por esta antecipação, dado que quando o governo anunciar um 

aumento na taxa de juros, com o intuito de controlar a inflação, os agentes anteciparão esta 

previsão e reordenarão suas expectativas. Uma das críticas, se não a principal, às expectativas 

racionais, é que as informações não são completas. Nesse caso, não está referindo-se 

meramente às assimetrias de informações, e sim à inexistência de informações que são 

indispensáveis. 

Dada a rigidez encontrada na economia, a estabilização de preços resulta no aumento 

da taxa de desemprego. Ao elevar a taxa de juros para controlar a inflação, o nível de 

desemprego eleva-se. O aumento no nível de desemprego conduz à elevação de déficit 

                                                
 
18  Cabe lembrar que para os pós-keynesianos, a moeda é não neutra mesmo no longo prazo, pois a taxa de juros 
afeta o lado real da economia mesmo no longo prazo. Assim, cabe a política fiscal atuar como instrumento 
estabilização automática. Assim, diante do novo-consenso, quando o governo eleva a taxa de juros para manter a 
estabilização de preços, os efeitos sobre a política fiscal são constados, queda no nível de investimentos. 



 
 

 

31

 
 

público, por meio de políticas voltadas para o pleno emprego. Por outro lado, no futuro o 

governo tende a elevar os tributos para poder pagar esse déficit19. 

Blanchard (2008), ao descrever o papel da política monetária direcionada à 

estabilização do nível de preços, procura relatar que mudança na taxa de juros tende a 

propiciar um mercado rentista. Numa economia em que há rigidez nominal, o movimento na 

demanda agregada não é automático, e o movimento na taxa de juros resultará em 

movimentos no nível de produção. Ao descrever sobre os novo-keynesianos, o autor aponta a 

relação da Curva de Phillips, pela qual a taxa de inflação depende tanto da produção quanto 

da antecipação das expectativas de inflação, com a política monetária, neste caso, utilizada 

para afetar a taxa real de juros. O agente, ao antecipar um evento, resulta numa regra maior, 

pois leva esta antecipação a perspectivas da produtividade, dado um aumento na inflação, 

levando em consideração as expectativas racionais, isso provavelmente acarretará mudança na 

expectativa dos agentes à futura taxa de inflação, e, assim, a inflação prevista poderá resultar 

em mudança na inflação de hoje. O autor procura argumentar que reduzir a taxa natural de 

desemprego a zero, é um processo árduo, dado que sempre terá um agente, o trabalhador, 

procurando um novo emprego, e uma firma que também estará procurando um empregado. E 

implicações sobre o nível de salários, custos de trabalho, emprego e até mesmo do 

desemprego dependem do poder de barganha. A rigidez nominal implica mais flutuação na 

economia, já que o deslocamento na demanda agregada não é automaticamente direcionado 

pela taxa de juros, e, desse modo, pode transcorrer em movimento na produção. 

Diante da rigidez nominal no nível de preços, dado um aumento no preço de um 

determinado bem (inflação), isso resultará na queda no nível de salário real, que 

proporcionará um menor nível de produção. A taxa de desemprego aumentará, e isso levará os 

agentes a aceitarem um menor nível de taxa de salário real. Blanchard (2008) procura 

descrever que a natureza de uma ótima política que resulta em implicações e flutuações 

depende de várias respostas, e não apenas da análise sobre um fator. 

As implicações de um ajuste fiscal, o qual consiste no declínio do déficit público, e de 

uma política fiscal rígida refletem, por um lado, no declínio do nível de investimento público, 

gastos de capital e aumento dos tributos e, por outro lado, em manter um orçamento 

equilibrado. Servén (2007) aponta que o ajuste fiscal verificado na América Latina foi 

conduzido pelo declínio no nível de investimento público, explicitamente em infra-estrutura. 

Esse processo se tornou agressivo na década de 1990, o estudo analisa também a diminuição 
                                                
 
19 Ver Wray (2005). 



 
 

 

32

 
 

no investimento público dos países que fazem parte da União Européia, demonstrando que 

com o episódio do ajuste fiscal, o nível de investimento público em infra-estrutura diminui. 

As evidências de que o processo do ajuste fiscal conduziu à consolidação fiscal é 

insustentável. O governo promoveu cortes no orçamento de capital restringindo o crescimento 

e desenvolvimento no longo prazo. Além da queda no orçamento de capital, o processo do 

ajuste geralmente é conduzido com o aumento dos tributos.  A política fiscal tende a ser 

anticíclica – num período de insuficiência de demanda agregada, o estímulo à redução dos 

tributos e do aumento de gastos é instaurado. Conforme Fontana (2009, pg. 599): 

 
“(...) fiscal measures could be used to bring aggregate demand up and in line 
with aggregate supply, and hence, to stimulate output and reduce 
unemployment. Symmetrically, an overheating economy is characterized by 
a surplus of aggregate demand. In this case, fiscal measure could be used to 
cool down the economy—that is, to bring aggregate demand down to the 
level of aggregate supply prevailing in the economy. This means that the 
traditional Keynesian view of fiscal policy stresses the cyclical and 
countercyclical aspects of fiscal policy. In other words, the Keynesian view 
of fiscal policy emphasizes (1) the automatic movements of fiscal 
instruments in response to the overall level of income, and especially (2) the 
discretional systematic response of the government to the particular state of 
the economy. These fiscal measures were described above as the cyclical 
and the endogenous structural components of the government budget, 
respectively”. 

  

 

A preocupação com a estabilização de preços foi sendo inserida às economias na 

década de 1980, em que os Bancos Centrais de diversos países adotaram o regime de metas de 

inflação como instrumento de política monetária. A política monetária foi conduzida a um 

cenário de regras, propriamente, sobre a taxa de juros como mecanismo de manter a 

estabilização de preços, caracterizando o novo-consenso macroeconômico20. Conforme 

aponta Piza & Dias (2006, p.3) o conceito de novo-consenso não é nada homogêneo entre os 

aspectos macroecônomicos, mas um aspecto há em comum que a neutralidade da moeda no 

longo prazo  é aceitável entre os novo-keynesiano e novo-clássico: 

 
“Deve-se ter claro que o que vem sendo chamado de “novo consenso 
macroeconômico” não indica a existência de um consenso generalizado, já 

                                                
 
20 Os efeitos da preocupação com a estabilização de preços, novo-consenso, resultam em uma política fiscal 
restritiva inibindo a geração de uma política fiscal anticíclica. O papel que a taxa de juros assume neste contexto 
deve ser direcionado as metas de inflação tornando o financiamento do governo, através dos títulos públicos, 
onerosos e aprofundamento a situação fiscal do governo.  



 
 

 

33

 
 

que os debates ainda continuam a respeito de vários aspectos. Nem mesmo 
equivale à Síntese Neoclássica da década de 1960. Mas, a despeito de toda 
divergência que ainda possa existir, há um núcleo central da macroeconomia 
cujos elementos são bem aceitos tanto pelos economistas acadêmicos quanto 
pelos bancos centrais. Entre estes elementos estão a aceitação da 
neutralidade da política monetária no longo prazo e a não-neutralidade no 
curto prazo”. 

 

Fontana (2009) procura descrever a eficácia de uma política fiscal sob um contexto 

movido pela dominância monetária, ou seja, entre as políticas adotadas pelos Bancos Centrais 

com algum grau de independência, somente a política fiscal se caracteriza como instrumento 

eficaz ao contexto macroeconômico21. Assim, o autor procura descrever, em uma abordagem 

crítica, o enquadramento da política fiscal sobre o novo-consenso de ter que seguir a regra 

monetária e as implicações à política fiscal. A contra razão de ter que seguir a regra monetária 

é exigir, por um lado, uma política fiscal rígida quando, no entanto, um aperto fiscal tem 

impacto contracionista – as evidências são descritas pela rigidez dos preços. 

Para Angeriz & Arestis (2009, p. 568): “(...) monetary policy is now the main 

instrument of stabilization policy with fiscal policy downgraded to a passive role as just 

described”. 

O aumento dos gastos públicos, segundo a teoria da equivalência ricardiana, exigirá 

um aumento dos tributos no período posterior para ostentar esses gastos públicos. No entanto, 

esse pressuposto é contraditório ao efeito do multiplicador de gastos keynesiano. O debate 

sobre as implicações do efeito da taxa de juros, de seguir ou não regra para a política 

monetária, são apontadas pelo novo-consenso. O manuseio da condução da política 

monetária, via regra, exige, em contrapartida, o equilíbrio da contas públicas, porém, quando 

a taxa de juros não segue a regra, a política fiscal se torna operante, via aumento de gastos 

e/ou declínio dos tributos. Angeriz & Arestis (2009, pg. 584):  

 
“(...) as the argument goes, monetary policy is better treated as aggregate 
demand policy in that the interest rate set by the central bank is seen as 
capable of influencing aggregate demand, which in turn is thought to 
influence the rate of inflation. Monetary policy has become the only policy 
instrument for the control of inflation, but it can at best only address demand 
inflation. Fiscal policy in this framework is downgraded, resigned to a 
passive role, this being to keep budget deficits balanced, with surplus being 
the object in “good” times to be used in “bad” circumstances”. 

                                                
 
21 O estudo de Fontana (2009) faz uma distinção entre a síntese neoclássica e novo-keynesiana, avalia as 
implicações do efeito da política fiscal entre as duas sínteses. O autor concluiu que essas duas vertentes 
necessitam de mais fundamentos das análises empíricas da política fiscal.  



 
 

 

34

 
 

 

Estudos empíricos procuram demonstrar que a política fiscal não deveria ser utilizada 

como instrumento estabilizador de curto prazo. As implicações de seguir a regra, via política 

monetária, são constatadas pelos efeitos reais na economia, nível de produção e emprego. O 

postulado do novo-consenso alega que a Curva de Phillips é vertical: não existe um trade-off 

entre inflação e desemprego a longo prazo.  

Duas críticas foram levantadas por Angeriz & Arestis (2009) quanto às implicações de 

seguir a regra monetária, via instrumental taxa de juros, no controle da inflação. A primeira é 

o nível moderado da taxa de inflação, que é prejudicado pelo crescimento econômico; a 

segunda é que a política monetária é conduzida somente para o controle do nível de preços 

(inflação). Essas duas implicações exigem que a política fiscal seja rígida e contracionista. 

Cabe ainda acrescentar uma outra abordagem à rigidez de preços: uma mudança na taxa de 

juros implica no aumento do custo para as firmas, o qual resulta na queda no nível de 

emprego. Mudança na taxa de juros tem um impacto na demanda agregada, nível de 

investimento e consumo. O aumento da taxa de juros eleva o custo da dívida pública, de 

títulos públicos atrelados à taxa de juros, e isso exige da política fiscal elevação dos tributos, 

para suprir o custo da dívida pública. Os autores apontam que a política fiscal não deveria ser 

utilizada como um instrumento de política de estabilização, os efeitos que a política fiscal 

detém sobre o nível de produção, emprego, consumo e investimento na economia a longo 

prazo são relevantes e perspicazes. A política é um instrumento eficiente para a estabilização 

econômica, os gastos têm de ser conduzidos para o aumento do nível do investimento, e não 

ao contrário. A sustentabilidade do déficit público depende do nível da taxa de juros.  

A condução da política monetária, via instrumental taxa de juros, exige regras para 

manter um déficit público equilibrado, porém, os efeitos da taxa de juros sobre o déficit 

público (dívida pública) são relevantes. Uma das críticas é que a política monetária preocupa-

se somente com a estabilização de preços, e não propriamente com a estabilização econômica, 

e o papel da política fiscal, diante desse cenário, é altamente contracionista. Sawyer (2009) 

descreve o efeito da política monetária, via instrumental taxa de juros, sobre o regime de 

metas para a inflação, sob o aspecto macroeconômico, o qual torna a política fiscal 

contracionista. O autor argumenta que a política fiscal e da taxa de juros deveriam ser 

coordenadas, resultando em menor inflação e maior produção. 

 

 

 



 
 

 

35

 
 

1.4. Conclusão 

 

O processo de ajuste fiscal contextualizado às economias desenvolvidas e 

subdesenvolvidas durante a década de 1980 e 1990 tornou a política fiscal rígida. A 

abordagem de Keynes e dos pós-keynesianos é de extrema relevância diante das evidências de 

seguir regras, sejam elas fiscais ou monetárias. Keynes demonstrava uma preocupação com 

um déficit fiscal planejado, e não fazia menção à adoção de regras, sejam elas rígidas ou 

flexíveis, pois as implicações são evidenciadas no contexto macroeconômico.  

O contraposto da manutenção de regra monetária exige, por outro lado, uma política 

fiscal rígida. Conforme destacou Blanchard (2008), uma das críticas desta constatação é que a 

natureza de uma ótima política que resulta em implicações e flutuações depende de várias 

respostas, e não apenas da análise de um fator, como, por exemplo, o manuseio da variável 

(taxa de juros), visando à estabilização de preços, já que há rigidez de preços. A taxa de juros, 

além de ter um impacto no nível de investimento, também incide no custo da dívida pública, 

títulos públicos atrelados à taxa de juros, e isso reflete, conseqüentemente, na elevação dos 

tributos. 

A manutenção da condução de seguir a regra monetária resulta em uma política fiscal 

rígida, com aumentos dos tributos e redução dos gastos públicos. O novo consenso econômico 

de seguir a regra monetária resulta na estabilização de preços, e não necessariamente na 

estabilização econômica, levando à descoordenação entre as políticas fiscal e econômica. 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



 
 

 

36

 
 

2. POLÍTICA FISCAL E QUADRO FISCAL: EFEITOS COLATERAIS À 

ECONOMIA BRASILEIRA 

 
A sustentabilidade da política fiscal no Brasil, ou seja, a geração de superávits 

primários justifica-se pela condução da política monetária. Por meio do mecanismo taxa de 

juros, tende a elevar os encargos da dívida pública. Diante da constatação do dilema composto 

entre a política fiscal e o quadro fiscal sobre a trajetória da dívida pública, a necessidade de 

rever a organização da política fiscal e monetária repercute ao endividamento público 

brasileiro que detém peso extremo na consolidação das despesas públicas.  

 O cenário ortodoxo sustentado pela taxa de juros elevada (Selic)-robustos superávits 

primários-carga tributária excessiva inviabiliza a política fiscal condizente ao enfoque 

keynesiano. O papel da política fiscal se descreve pela subordinação à política monetária, 

constatando uma política fiscal pró-cíclica, e não meramente anticíclica. 

A descrição das despesas públicas, com ênfase na dívida pública brasileira, 

corresponde aos instrumentos atrelados a essa. No cenário macroeconômico recente a maior 

parte dos títulos públicos se classifica em curto prazo, conduzindo a geração de constante 

superávit primário atrelado a uma excessiva e ascendente carga tributária. Isto é necessário 

para manter o grau de segurança (credibilidade) dos títulos públicos. 

O capítulo está estruturado em quatro seções. A primeira salienta uma descrição da 

posição da dívida pública brasileira e os instrumentos da política fiscal e monetária inseridos 

neste contexto. A segunda mostra o perfil da indexação dos títulos públicos e o prazo das 

emissões dos mesmos. A terceira seção consiste na descrição do quadro fiscal, enfatizando a 

abrangência da Lei de Responsabilidade Fiscal. E a última seção compreende a conclusão. 

 
2.1. Os impactos da política monetária e fiscal sobre a dívida pública 
  

 O Banco Central do Brasil22 (Bacen) procura   administrar a demanda com o regime 

de metas de inflação.23. O instrumento de condução da política monetária se caracteriza pela 

                                                
 
22 O primeiro país a utilizar o regime de metas de inflação em prol da estabilização do nível de preços foi a Nova 
Zelândia, em 1990. Desde então, vários países tanto desenvolvidos como subdesenvolvidos tem adotado esse 
regime. Entre os desenvolvidos estão, além da Nova Zelândia (1990), Austrália (1993), Canadá (1991), 
Inglaterra (1992), Noruega (2001) e Suécia (1995). Os emergentes são, além do Brasil (1999), México (2001), 
Chile (1991), Hungria (2001), Peru (1994), Polônia (1999) e África do Sul (2002). Para mais detalhes ver Bacen, 
relatório de inflação dez/2006. 
23 Carvalho (2007) desenvolve ensaios sobre a política monetária na economia brasileira sob o regime de metas 
de inflação. O resultado demonstra a presença tanto de choques internos quantos externos para a formação das 



 
 

 

37

 
 

utilização da taxa básica de juros de curto prazo (Selic), de forma a atingir o cumprimento da 

meta estabelecida24. A política fiscal, diante deste cenário ortodoxo, corresponde ao controle 

fiscal, que se destaca pela geração constante de superávits primários, distanciando-se cada vez 

mais do enfoque keynesiano. 

A partir do Plano Real, a economia transitou por um período de flutuação econômica, 

devido aos acontecimentos externos. A economia no Plano Real correspondia à dominância 

monetária. Após 2000, a economia encontrava-se num contexto fortemente de dominância 

monetária, pois, em 1999, com a adoção de regime de metas de inflação, o governo começou 

a adotar regimes de metas fiscais com ênfase na geração de superávits primários e, no ano 

seguinte, aconteceu a promulgação da Lei de Responsabilidade Fiscal (LRF) que corresponde 

à austeridade fiscal visando o equilíbrio no orçamento público25. A dominância monetária é 

evidenciada pela preocupação do governo em manter a estabilização de preços com o 

instrumental taxa de juros, restringindo a política fiscal tornando-a rígida.  Devido à crise na 

Ásia, no fim de 1997, e na Rússia, em meados de 1998, o governo teve que alterar de maneira 

ascendente a taxa de juros (Gráfico 1), o que contribuiu para a trajetória crescente da dívida 

pública brasileira. 

 

Gráfico 1 - Taxa de juros nominal – Selic - acumulado no mês anualizada 

0

5

10

15

20

25

30

35

40

45

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

%
 a

o 
an

o

 
   Fonte: Banco Central  

                                                                                                                                                   
 
expectativas de inflação no Brasil, e tenta provar como esses choques afetam a formação da expectativa de metas 
para a inflação via taxa de juros. 
24 Para saber das implicações da política monetária no uso explícito das metas de inflação sobre a economia 
brasileira, ver Carvalho (2005) & Modenesi (2008). 
25 Cabe ressaltar que com a adoção do Plano Real à economia encontra-se movida em um contexto de 
dominância monetária e a política fiscal é subordinada a esta.  



 
 

 

38

 
 

O papel da política monetária desde a década de 1990 tem demonstrado relevância 

quanto à macroeconomia, porém, após a adoção de metas de inflação26, a inflação deve 

permanecer dentro dos limites estabelecidos pela autoridade monetária. Conduzindo um 

cenário ultra-ortodoxo, a taxa de juros (Selic) atua como instrumento de medida no controle 

da inflação27, destarte a condução da política fiscal corresponde ao seguimento das metas 

fiscais que conduzem à geração de superávits primários. Dessa forma, a política fiscal se 

caracteriza pela austeridade fiscal.  

Arestis & Sawyer (2008) desenvolveram um estudo com modelos teóricos e empíricos 

à utilização das metas de inflação. Nele constata-se que o erro desta aderência consiste em 

considerar somente a política monetária via taxa de juros e desconsiderar o efeito sobre as 

outras políticas, pois política monetária tende de ser conduzida, a obter tanto resultado do lado 

da estabilidade de preços quanto da produção, gerando emprego e renda. E, além do mais, os 

autores criticam a utilização da política a curto prazo, e, não necessariamente, num horizonte 

de longo prazo. 

Desde 1999, o Brasil vem adotando metas fiscais amparado na geração de superávit 

primário. Nunes & Nunes (2003, p.19):  

 
“(...) é fácil constatar que antes de 1999, os resultados primários de todos os 
níveis de governo eram ou negativos ou gravitavam em torno de zero. Esse 
ano marca o início da transição. O Governo Federal decidiu adotar o regime 
de metas fiscais introduzindo uma exigência de superávit primário mínimo 
como regra na sua LDO enquanto a LRF ainda era discutida. Assim, o 
resultado primário do Governo Federal atingiu 2,3% do PIB, o que naquela 
ocasião foi um recorde”. 

 
Dando procedência ao regime de metas fiscais, a promulgação da LRF, conduziu o 

setor público a obter constante superávit primário. A atuação da política fiscal não coaduna 

com a monetária; uma está direcionada ao equilíbrio do orçamento público, e a outra se move 

no sentido de manter a estabilização de preços pelo instrumento de curto prazo (taxa de juros 

Selic). Lopreato (2006) descreve o papel da política fiscal na economia no contexto 

                                                
 
26 Para uma análise crítica da eficácia do regime de metas de inflação dos países desenvolvidos que adotaram 
esse regime, ver Sicsú (2002). Porém, quanto a uma abordagem crítica da relação dos países desenvolvidos com 
os subdesenvolvidos que adotaram e que não adotaram este regime, consultar Arestis; De Paula & Ferrari-Filho 
(2009). 
27 Cabe ressaltar que o uso do mecanismo taxa básica de juros (instrumento operacional) como regime de metas 
para a inflação torna-se inconsistente em termos de autonomia operacional do Banco Central, pois a atual 
estrutura de governança da política monetária encontra-se sustentada sobre diversas áreas de interesses, como, 
por exemplo, o sistema financeiro e o político (tanto um quanto o outro exercem forte influência sobre a fixação 
da taxa de juros). A respeito dos desafios de governança da política monetária e quais as soluções para tornar 
correta a utilização do mecanismo taxa de juros no regime de metas para a inflação, ver Oreiro & Passos (2005). 



 
 

 

39

 
 

macroeconômico caracterizado pela teoria novo-clássica: a austeridade da política fiscal 

corresponde a um instrumento relevante à condução da política monetária, no entanto, 

enfatiza que esta predominância de política fiscal rígida caminha no sentido oposto da visão 

Keynesiana. 

Segundo Blanchard (2004), o aumento da taxa de juros contribui para a elevação da 

relação dívida/PIB e até mesmo com o risco de defaut da dívida. O autor salienta que o 

aumento da taxa de juros tem efeito contraditório, explicitamente quanto ao endividamento 

público. Em tese, quando o Bacen eleva a taxa de juros, os títulos públicos atrelados à Selic 

tornam-se atrativos, elevando o risco de default da dívida pública. Na medida em que se eleva 

o risco, coerentemente os títulos da dívida se tornam menos atrativos, conduzindo à 

depreciação da moeda nacional e propiciando o dinamismo inflacionário. Segundo o autor, 

esse processo se demonstra mais veloz na medida em que eleva o estoque inicial da dívida. 

Em outras palavras, quanto mais elevado for o estoque da dívida, maior será o risco de default 

da dívida pública. Desde os anos 1990, a economia brasileira encontra-se sob um arcabouço 

macroeconômico dominado pela preocupação em conter o processo inflacionário. Nesse 

sentido, a coordenação da política monetária e fiscal coaduna em prol da estabilização de 

preços, e o papel da política fiscal, nesse cenário, consiste na disciplina fiscal de longo prazo. 

Segundo Caetano (2007, p.53): 
 

“Para alcançar esta disciplina fiscal e, portanto, não atrapalhar a eficiência da 
política monetária, o governo tem perseguido um superávit fiscal, que gere 
credibilidade sobre a manutenção da relação dívida pública/PIB, a até 
mesmo perspectiva de tendência declinante a longo prazo”. 

 

A condução da política monetária sob a variável taxa de juros tem contribuído de 

forma ascendente com o nível do endividamento público, restringindo o intrínseco papel da 

política fiscal, evidenciando uma política fiscal pró-cíclica e, não necessariamente, 

anticíclica28. Caetano (2007) desenvolve ensaios sobre a política monetária e fiscal dentro do 

arcabouço do regime de metas para a inflação, procurando evidenciar um resultado que 

conduz à integração de ambas as políticas.  

                                                
 
28 Sicsú (2003) procura descrever numa visão pós-keynesiana que a utilização da taxa de juros via controle 
inflacionário “atacaria os sintomas da inflação e não as suas causas”, pois o erro de percepção é justamente tentar 
combater o processo inflacionário via uma política e, não necessariamente, a coordenação entre as políticas 
monetárias, fiscais e cambiais, entre outras. O autor vai além dessas quando enfatiza que o controle permanente 
de combate à inflação consiste em reformas no sistema econômico, seja estrutural, institucional e utilização de 
vários instrumentos coordenados entre si. 



 
 

 

40

 
 

Moreira, Almeida & Souza (2006) testam um modelo para a economia brasileira no 

período de 1999-2004 e constatam a falta de conexão entre as políticas monetária e fiscal. A 

passividade da política fiscal conduz a política monetária a não se preocupar com a dívida 

pública, ou seja, a política monetária atua de forma independente, e isso tende a gerar efeitos 

contraditórios na economia, pois a falta de coordenação entre as políticas propicia um cenário 

de instabilidade – a política fiscal deveria ser ativa, e não meramente passiva.  

No modelo adotado na economia brasileira, a desconexão entre a política monetária e 

fiscal tem demonstrado um papel relevante quanto ao nível do endividamento público, e o 

mecanismo taxa de juros contribui demasiadamente com esse processo. Apesar da rigidez da 

política fiscal quanto à geração de superávits primários, ainda assim a economia apresenta 

déficit nominal. Conforme o gráfico abaixo, a relação de necessidade de financiamento do 

setor público, embora tenha mostrado evolução positiva quando se faz uma análise do ano de 

1994 em comparação ao de 2008, encontra-se ainda em déficit nominal. 

 

Gráfico 2 - Relação de necessidade de financiamento do setor público* 

-30

-20

-10

0

10

20

30

40

1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

%
 d

o 
PI

B

 Déficit(-) ou superávit(+)  operacional Déficit(-) ou superávit(+) nominal
Déficit(-) ou superávit(+) primário Juros nominais
Juros reais

           
  * Com desvalorização cambial sobre estoque da dívida mobiliária interna. O valor em (%) do PIB. 

Fonte: Ipeadata 
 

 

A utilização da taxa de juros para o cumprimento da meta estabelecida possui efeitos 

perversos quanto à relação dívida pública/PIB (Gráfico 3). A trajetória da dívida pública é 

evidenciada pela condução das políticas monetária, fiscal e cambial. Os instrumentos 

adotados por essas políticas correspondem de maneira ascendente ao endividamento público. 

Grande parte dos títulos públicos é indexada à taxa de juros (Selic), e, com isso, a necessidade 

de autoridade monetária no manejo da variável taxa de juros com o advento de cumprir a meta 

da inflação sobrecarrega a relação dívida pública/PIB. Não obstante a dívida eleva, mas 



 
 

 

41

 
 

também aumentam as despesas financeiras da dívida já adquirida e o pagamento de juros de 

futuras emissões de títulos. 

Gráfico 3 - Relação da dívida pública/PIB 

0

10

20

30

40

50

60

70

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

%
 d

o 
PI

B

 
  Fonte: Boletim do Banco Central - Relatório Anual (vários números) 
 

A evolução da dívida pública mobiliária federal interna, nos últimos anos, tem 

evidenciado uma trajetória ascendente (Gráfico 4). A composição do endividamento público 

na economia brasileira se classifica em pós-fixados e prefixados. Os títulos indexados à taxa 

básica de juros (Selic) compõem parte extrema da dívida pública, e a participação de títulos 

prefixados tem demonstrado crescimento moderado em relação aos pós-fixados (tabela 1). 

 
 
Gráfico 4 - Dívida Pública Mobiliária Federal Interna-DPMFi ( R$ bilhões) 

0,00

200,00

400,00

600,00

800,00

1.000,00

1.200,00

1.400,00

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
 

                Fonte: Boletim do Banco Central - Relatório Anual (vários números) e Tesouro Nacional (Plano Anual 
de Financiamento). 
 



 
 

 

42

 
 

Segundo Pires & Andrade (2008, p.3): 

“Contudo, com os choques internacionais (na Ásia em 1997, na Rússia em 
1998 e no Brasil no início de 1999) o esforço efetuado pelo Tesouro 
Nacional no sentido de ampliar a participação dos títulos prefixados 
recrudesceu, pois o prazo dos títulos continuou muito curto de forma que o 
risco de refinanciamento para o Tesouro continuava alto e a taxa de juros 
exigida em momentos de turbulência foi considerada muito elevada o que 
fazia com que o Tesouro Nacional recuasse nesse processo”. 

 

O processo de endividamento público brasileiro classifica-se em duas fases. A 

primeira, após a implantação do real, corresponde à contenção do processo inflacionário, 

câmbio fixo, bandas cambiais e títulos indexados a prefixados. A segunda fase, de 1999 a 

2008, classifica-se por medidas adotadas pelo governo que contribuíram para a ascensão da 

dívida pública. A relevância dessa divisão corresponde ao processo de ajuste fiscal, superávit 

primário, o qual ocorreu nas despesas públicas, com ênfase no declínio da relação dívida 

pública/PIB29. 

 

1ª Fase: 1995 a 1998 

 

Analisando a evolução e predominância dos títulos em poder do mercado, a dívida 

pública mobiliária federal interna – DPMFi, é possível notar que desde 1995 houve uma 

elevada participação de títulos sendo indexados à taxa básica de juros (Selic) e uma baixa 

participação de títulos indexados a índices de preços. Houve uma drástica redução dos títulos 

prefixados entre 1998 e 2002, porém, após 2003, a composição da dívida pública com títulos 

prefixados começa a atuar gradualmente (Tabela 1). No ano de 1996, após a crise mexicana, a 

composição da dívida pública mobiliária federal interna se concentrava em títulos prefixados 

os quais abrangem cerca de 61% do total da participação por indexador. 

No período de 1995 a 1997, a evolução da dívida pública/PIB (Gráfico 3) se manteve 

praticamente estável, e após esse ano, esta relação elevou-se em patamares relevantes30. De 

1997 a 1998, devido às crises asiática e da Rússia, a composição da dívida pública se inverte, 

correspondendo em 1998, a títulos indexados à Selic e ao câmbio, os quais abrangiam mais de 

90% do total da dívida (Gráfico 5). 

                                                
 
29 Cabe lembrar que os limites de endividamento para a dívida pública mobiliária federal interna não foram 
implantados, apesar de isso estar escrito no artigo 30 da Lei de Responsabilidade Fiscal. 
30 Conforme será verificado na –2ª Fase, após 2003 começa a declinar a relação dívida pública/PIB, no entanto, 
cabe ressaltar que esta relação, apesar de sofrer um “leve” declínio, ainda sim é relevante aos encargos especiais. 



 
 

 

43

 
 

Tabela 1 - Composição da DPMFi - Títulos públicos em poder do mercado em R$ de 

bilhões ( % do montante) por indexador 

 Prefixados Índices de preço Selic Câmbio Tr e outros 
1995 42,7%   5,3% 37,8%   5,3% 8,9% 
1996 61,0%   1,8% 18,6%   9,4% 9,2% 
1997 40,9%   0,3% 34,8% 15,4% 8,6% 
1998   3,5%   0,4% 69,1% 21,0% 6,0% 
1999   9,2%   2,4% 61,1% 24,2% 3,1% 
2000 14,8%   6,0% 52,2% 22,3% 4,7% 
2001   7,8%   7,0% 52,8% 28,6% 3,8% 
2002   2,2% 12,5% 60,8% 22,4% 2,1% 
2003 12,5% 13,6% 61,4% 10,8% 1,7% 
2004 20,1% 14,9% 57,1%   5,2% 2,7% 
2005 27,9% 15,5% 51,8%   2,7% 2,1% 
2006 36,1% 22,5% 37,8%   1,3% 2,3% 
2007 37,3% 26,3% 33,4%   0,9% 2,1% 
2008 32,2% 29,3% 35,8%   1,1% 1,6% 

                       Fonte: Boletim do Banco Central - Relatório Anual (vários números) e Tesouro Nacional 
 

O governo teve de elevar a taxa de juros (Selic) com a premissa de se proteger contra 

os efeitos das crises, pois os investidores que detinham títulos públicos, preocupados com a 

repercussão da crise sobre a economia brasileira, começaram a se desfazer dos títulos. Tal 

situação provocou perdas de reservas, e, assim, não restava outra opção ao governo senão 

elevar a taxa básica de juros. Com o câmbio fixo31, a condução da política monetária consistia 

em fortes impactos sobre a taxa de juros. Devido às flutuações do fluxo internacional de 

capitais, a variável taxa básica de juros regia como um mecanismo que se constituía na 

manutenção do câmbio fixo. Os títulos indexados ao câmbio e à Selic em momentos de crise 

tenderiam à elevação da dívida pública/PIB. Bresser-Pereira (2003) procura descrever a 

“armadilha do juro e câmbio”, uma vez que quando o Bacen decide baixar a taxa de juros o 

câmbio se eleva. Com o aumento da taxa de câmbio, a inflação volta a surtir sinais de sua 

expansão, e, novamente, a taxa de juros volta a elevar-se em contrapartida de obter uma queda 

na inflação. Esse processo, que o autor relata como “armadilha”, resulta no aumento da dívida 

pública32. 

                                                
 
31 Cabe apontar o regime de bandas cambiais em que o Banco Central fixa uma taxa de câmbio e um intervalo de 
variação para cima e para baixa, assim, se a taxa de câmbio situa-se dentro deste interva